東京黃金交易商日本材料公司（Nihon Material）開門僅一小時後，就不再接受新的買家。

四十歲的建築公司董事大貫健司（Kenji Onuki）成功買到了他人生第一塊貴金屬——根小金條，儘管現在必須等待一個月才能到貨，他仍感到相當得意。「我認為擁有實質存在、可以握在手中的東西很重要，」他說。

全球央行、散戶掀起「淘金熱」

在全球各地，在各國央行採購帶動的三年強勁漲勢下，無論是新進還是資深投資者，都正湧入這個古老的價值儲存工具。

金價今年已上漲逾五○％，達到創紀錄的每金衡盎司四千美元，使黃金有望創一九七九年以來表現最好的一年，當時由於通膨恐懼，金價翻了一倍多。日前美中貿易緊張局勢再起，進一步助長了這波漲勢。

日本自身的「淘金熱」在不久前正式拉開序幕，引發了當地媒體的瘋狂報導，將黃金驚人的牛市行情推到了日本散戶投資者的眼前。

金價九月初以來的漲幅，很難歸咎於任何傳統的黃金價格驅動因素：利率、通膨預期或對地緣政治不穩定的新憂慮。相反的，許多觀察家指出，一股黃金狂熱似乎已席捲了大大小小的投資者。

「現在每個人都在問，『什麼時候會回檔？』」瑞士大宗商品交易商貢沃爾（Gunvor）的實體金條交易主管弗里斯（Greg Frith）說。「但每次價格回落時，就會有一波又一波的機構買盤湧入。」


自二○二二年以來，支撐這波漲勢的主要引擎，是各國央行的創紀錄採購，希望將其儲備資產從美元分散出去。

二○二五年的每一條故事線都被拿來當作購買黃金的理由。它是躲避川普治理的美國和一個較不穩定世界的避風港；是防範富裕國家未來債務危機的保障；也是在債券市場動盪之際，相對於價格高昂的股票市場碩果僅存的避難所。

隨著漲勢不斷擴大，越來越多的投資者和交易員開始提問——這波行情何時才會停止？

就連長期持有者也對黃金的受歡迎程度感到驚訝。「這感覺有點好到不真實，」皇家倫敦資產管理公司的多元資產主管格里森（Trevor Greetham）說。

但這家持有黃金部位近十年的基金管理公司，不久前又再次加碼。「人們將黃金視為地緣政治避險、財政避險和川普避險的工具，」格里森說。

「黃金最大的風險是美國突然恢復理智，」他半開玩笑的補充道。

買金潮被形容「貨幣貶值交易」

有些人將這波黃金購買潮稱為「貨幣貶值交易」，投資者購買黃金是做為一種長期避險工具，以應對主要經濟體讓通膨升溫，進而侵蝕政府債券價值的狀況。

另一個可能抑制漲勢的因素是，若一些央行開始出售黃金，以將其維持在目標配置範圍內。由於黃金升值速度如此之快，其在央行持有資產中的價值百分比也隨之飆升。

像黃金這樣的潛在避險資產在股市上漲時也跟著上漲，這個事實告訴我，貨幣價值已下降。

要判斷目前的黃金價格是否處於泡沫領域並不容易：與公司股票不同，它不產生利潤或現金流，無法與其成本進行衡量。與債券不同，它不支付任何收益，無法與其他資產的回報進行比較。

相反的，其價格往往主要由投資者對世界的總體看法所驅動，並且對於投機性崩盤並不陌生——有時當通膨恐懼消退時就會發生。

一九七○年代通膨衝擊帶來的史詩級飆漲之後，是一九八○年代初期的暴跌，類似的下跌，也發生在黃金於二○一一年見頂之後。

一些分析師已開始擔心當前市場的羊群行為。在美國銀行（Bank of America）今年九月調查的基金經理中，有四分之一的人將「做多黃金」視為市場上最擁擠的交易，此比率高於八月的一二％，僅次於押注所謂的「七巨頭」科技股。

在此過程中，「投資者可能不經意間創造一種新的風險——黃金的潛在泡沫，」蘇黎世保險公司首席市場策略師米勒（Guy Miller）說。

今年黃金的一個驅動因素，是對降息的預期不斷升溫，這降低了持有政府債券的吸引力。

「像黃金這樣的潛在避險資產在股市上漲時也跟著上漲，這個事實告訴我，貨幣的價值已經下降了，」美國資產管理公司第一鷹（First Eagle）全球價值團隊的聯席主管麥克倫南（Matt McLennan）說。

讓投資者感到不安的是，一些用來判斷黃金是太貴還是太便宜的傳統方法，已不再像過去那樣可靠。

兩判斷指標，已有一個失靈

其中之一是金價與實質利率的關係。傳統觀點認為，當這些利率走低時，持有黃金而非收益債券的機會成本下降，金價便會找到支撐。但這種關係在疫情後開始瓦解，因為實質利率與黃金價格同時上漲。

一個仍然成立的模式是黃金與美元之間的負相關關係，部分原因在於當美元走弱時，以美元計價的黃金在其他市場購買起來更便宜。

在降息預期加劇和對聯準會獨立性的擔憂共同拖累美元的背景下，美元正邁向二○一七年以來最糟的一年，而黃金則迎來了一九七○年代以來最好的開局。

在日本，需求飆升得如此猛烈，以致於日本領先的黃金供應商之一田中貴金屬（Tanaka Precious Metals），日前暫停了小型黃金和鉑金條的銷售。

「投資者的行為發生了一百八十度的轉變，」日本貴金屬市場協會（JBMA）首席理事池水雄（Bruce Ikemizu）說。「人們真切的感受到了通膨和日圓疲軟。他們意識到，什麼都不做會讓他們錢的價值流失。」