最大股東是阿里巴巴旗下螞蟻集團的印度行動支付新創Paytm，十一月十八日成為印度史上規模最大的IPO（首次公開募股），募得二十五億美元資金。（編按：上市首日至二十二日，其股價已暴跌約三七％，IPO價格二千一百五十印度盧比，跌至一千三百六十二印度盧比）

在中國監管機構打壓科技業後，這成為印度新創迄今最大的考驗：能否重現中國科技集團塑造其股市的榮景，並提供讓投資者對市場有信心的退場路徑。

印度一直是投資者在亞洲市場的第二選擇，如今更成印中兩國科技業命運分歧的主要受益者。再加上充足的全球流動性與快速普及的網路，推動印度公開與私募市場的牛市。


「中國原本占盡了投資風采，」高盛亞太股票策略師慕天輝（Timothy Moe）說，「但現在經濟不景氣了，這讓投資者的目光加速轉向印度等替代選項。」根據《亞洲創業投資期刊》（AVCJ），截至九月最新季度中，每投資中國科技公司一美元，就有一．五美元流向印度。

印度Sensex指數今年已上漲逾二五％，是亞洲大型經濟體最佳，中國上證綜合指數則表現持平。

中國科技新創籌資七年來首降

然而，競相購買股票會推高估值，讓公司和散戶容易受到（股價）修正的影響。Paytm估值達兩百億美元，卻還在虧損，懷疑者擔心投資者會過度買進炒作。

在中國上市的科技新創，籌集的資金預計今年將面臨七年來首次下降；但在印度上市的公司，今年已籌集了二十六億美元，比去年總額大增五五○％。中國在私募市場的交易數量仍居領先，但印度今年成長速度更快。根據《亞洲創業投資期刊》，截至九月最新季度，印度的中期投資交易數量比去年同期多九三％，中國則下滑三％。

二○二○年，螞蟻集團IPO被監管機構急喊卡；六月，滴滴出行在紐交所上市，中國隨即展開數據安全調查，導致市值蒸發了五分之一、股價比發行價下滑逾四○％。

與滴滴的困境對比，印度外送平台Zomato七月在印度上市，是該國首個虧損中上市的科技公司，儘管外界擔心它燒錢、對盈利抱持不確定性，但股價還是從發行價翻倍，市值達一百五十億美元。

印旅館、美妝、外送新創股價飆

其他公司正跟隨Zomato。印度美妝電商Nykaa十一月上市後，股價幾乎從發行價翻倍；軟銀投資的旅館新創Oyo雖被迫縮減燒錢生意，但上市籌資目標仍達十一億美元；跨足電動車製造的叫車服務新創Ola，計畫在未來幾個月繳交上市招股書，並籌集二十億美元資金。

但投資者警告，若高估值、虧損中的公司無法證明可以盈利，市場就會非常脆弱。截至九月的季度，Zomato的虧損幾乎翻倍至四十四億印度盧比，但股價卻還在上漲。

「Paytm、Zomato、Oyo⋯⋯等公司不夠成熟，營收也不夠多，因此損失慘重，」科技顧問芬克（Jeffrey Lee Funk）說，問題不限於印度，而是由於全球私募資金充裕，「所有國家都有新創估值過度膨脹的問題。」

Paytm尤其受到密切的關注。它把自己定位為像螞蟻一樣的「超級應用程式」，一手包辦各種服務，包含數位支付、保險等。雖然已快速擴張至機票與手機遊戲，但在行動支付的市占卻輸給Google和Flipkart旗下的PhonePe。Paytm聲稱擁有逾三億的用戶帳號，當中卻只有一五％活躍用戶會在特定月份進行交易。

雖然Paytm吸來一．九倍的超額認購，但遠遠落後Zomato的三十八倍，Nykaa甚至超過八十倍。

印度科技新創估值膨脹，許多投資人卻還未見盈利，引發市場過熱的擔憂。

35家獨角獸，超越過去八年總和

未來幾年內印度將超越中國，成為世界上人口最多的國家；根據EY安永，印度有三億七千五百萬名生於一九九六年至二○一○年的Z世代，中國則有約二億五千萬名；而根據高盛，印度網路普及率不到六○％，遠低於中國，這都為成長留下了空間。

長期以來，如此人口潛力讓投資者能容受豐厚的估值。印度企業家表示，他們從未見過交易如此競爭。分析平台Venture Intelligence說，今年有三十五家印度新創成為估值超過十億美元的獨角獸，超越二○一三年以來每年的總和。

然而，估值膨脹讓一些投資者望而卻步，擔心市場過熱，或成為泡沫。「印度現在比以前貴了很多。我投資了五十至六十間印度新創，但現在，我更可能轉向巴基斯坦或孟加拉。」創投SOSV的投資合夥人賓威廉（William Bao Bean）說。

許多投資者還沒看到任何回報，例如矽谷知名風險投資公司光速創投（Lightspeed Venture Partners）也投資的印度電商平台Udaan，截至二○二○年三月，資本報酬率（ROIC）為負八○％。且根據高盛，過去三年打算在印度IPO的潛在公司平均股價營收比（Price-to-Sales Ratio）達二十一，印度Nifty指數（主要組成為印度藍籌股）的五十大公司平均股價營收比卻只有三。

但儘管印度具有潛力，但購買力還是遠遠落後於中國，人均GDP低於兩千美元，不到中國的五分之一；而投資者也面臨自身風險，國外資金正湧入監管灰色地帶，包含受到印度禁令威脅的網路借貸、加密貨幣。分析師認為，隨著這些產業開始處理更大量的用戶資金，監管壓力恐怕會增加。

但，南非互聯網集團Naspers投資部門Prosus的高管伊爾格（Larry Illg）對此保持樂觀，「這條路是順暢的嗎？不，它會很崎嶇。我們如此看待對這裡的投資。如果你要的是可預測性，那就不該找創業投資，」他補充，「事實上，其中一些產業才剛成形。」