解讀兩大獨角獸上市效應

雲端儲存商Dropbox正籌畫公開上市，三月中，它公布上市價格範圍，預估每股落在十六美元（約合新台幣四百七十元）至十八美元，總募資額約六億五千萬美元。這隻一度寫下最高身價紀錄的獨角獸屆時可能創造近七十五億美元市值，比二○一四年高峰打折逾二五％。 指標案一：Dropbox 被疑過度炒作，上市後恐消風 Dropbox的上市軌跡可能和其他預估市值高人一等，上市後卻迅速消風的科技初創商相去不遠，好比行動支付商方塊（Square）與競爭對手Box，股民不願埋單它們在上市前被私人融資市場過度炒作，導致身價膨風的觀點。 不過，這樁上市案仍有兩點值得注意。它將創造鉅額財富：若以預定股價均值推估，共同創辦人兼執行長休斯頓（Drew Houston）的個人身價可望激增至十六億美元，初期就注資的金主創投業者紅杉（Sequoia）則淨賺十五億美元。 再者，它將是去年三月即時通訊軟體閃聊（Snapchat）母公司公開上市後第一樁大案，具有指標性意義：讓其他領域的獨角獸得以評估市況，諸如也正在如火如荼準備公開上市的串流音樂商Spotify、乘車共享平台優步（Uber）。 當一家企業公開上市的發行股價低於上市前，就是典型的「流血上市（down-round IPO）」，通常被視為不良前兆。不過，就算只看企業短期的業績表現，預定價格也往往是一道不準確的指標。就以方塊為例，發行股票時市值僅二十九億美元，但現在已超過兩百億美元；反之，閃聊的股價僅在發行當日暴衝，這一年來幾乎都低於發行價格。 就在Dropbox公布上市價格範圍當天，商用軟體雲端平台Salesforce旗下的創投機構也宣稱，將配售購買價值一億美元Dropbox股票。由於兩家公司之間的產品協同效應意義重大，科技界和金融界都將關注未來發展。 指標案二：Spotify 採直接上市，交易波動恐加劇 市場更關注的大案是在Dropbox前後公開上市的重量級初創企業Spotify。共同創辦人兼執行長艾克（Daniel Ek）曾說，這家公司是他結合終身熱愛的音樂與科技所創造的「新典範」。這句話被寫進上市前的準備文件，用以定義它所採用的非常規上市手段：直接上市（direct listing）。 Spotify預計在四月三日於紐約證券交易所上市，而且棄走前輩亞馬遜（Amazon）、臉書（Facebook）委託投資銀行承銷、定價的傳統模式，即不發行新股，僅提供現有股份；也不事先為早期股東或機構投資者安排手中存量股票的交易，它們可自行決定是否售股及買賣時點；股票價值完全視市場供需而定。 委託投資銀行承銷、定價的好處在於保障股價不破底，一旦股民不捧場，至少還有金融機構提供緩衝。但Spotify僅延聘三家投資銀行擔任財務顧問，上市當天指定券商Citadel操盤造市，並協同摩根士丹利（Morgan Stanley）執行交易。Spotify雖非直接上市的頭號先鋒，但它頂著二百二十六億美元身價的光環，將成為美國最大宗、最高調的直接上市代表。 話說回來，Spotify為什麼要冒這道風險？不妨這樣解釋：它把自身未來的成長性交給一般投資人決定，而非靠著華爾街粉墨打扮後才敢登場。這種做法毋寧是彰顯音樂傳播民主化的精神。 熟知Spotify經營思維的業界人士說，經營團隊對自家品牌信心十足，而且還有一項關鍵：它相信，籌錢不是首要之務。 對投資人指標意義： 防破底、或防止獨厚投資方 那麼，對投資人而言，直接上市有何意義？ 照理說，它應該提供平衡作用。天王級投資機構多半是讓投資銀行、基金經理人與散戶投資人大賺的客戶，但不滿傳統做法的人士經常抱怨，勢力最大的投資方拿走大餅，其他玩家都只能分搶碎屑。英國投資公司J O Hambro資深投資組合經理人芮佛斯（Vince Rivers）說：「現在大家都平等了。」 儘管Spotify自我信心滿滿，也不把搶錢放在第一位，但仍在上市準備文件中強調，少了馬不停蹄的投資說明會、協助穩定股價的承銷商，股票交易勢必更易劇烈波動，甚至警告「可能會顯著迅速下跌。」 話雖如此，公開上市初期股價本來就會上沖下洗，以至於形成如果科技公司上市首日股票流通不夠快、上漲不夠猛，那它就是空包彈的刻板印象；但另一方面，要是漲勢銳不可當，那麼承銷銀行與公司本身就得承擔「抑價發行損失」的罵名。兩種情況都是傳統公開發行制度與生俱來的缺陷。 最後，短租平台Airbnb、優步與照片分享網釘趣（Pinterest）這幾隻身價百億美元的獨角獸有意效法嗎？目前看來並無跟進跡象。不過，從華爾街到矽谷都緊盯Spotify不放，終究可能得取決於它上市效應的發酵程度才做最後定奪。