決定賣掉哪支股票，專業投資人可能沒有比散戶厲害⋯為什麼？

散戶策略：見好就收，不好就死撐

散戶（時常在線上交易的非專業投資人）有相同的傾向：見好就收，虧了就死抱活抱。愛力克斯．伊馬斯（Alex Imas）目前是芝加哥大學布斯商學院（Booth School of Business）的教授，2020年時他與幾位同僚在實驗室之外的環境中，複製了康納曼與特沃斯基這一項著名的發現。

交易平台上的散戶下單時，會預設在單價高於或低於某個價位時終止委託。這稱為「停利委託」（Take-profit orders）與「停損委託」（Stop-loss orders）。

注意，遵循停損委託的股民會被迫將帳面損失變成實際損失，停利委託則相反，會在盤面對股民不利時，讓他們的帳面收益面臨風險。這就類似預先決定在你賠100元時不擲銅板，在你可以收100元時擲銅板。

研究團隊想調查股民會不會履行自己的停利及停損委託，還是會更接近康納曼與特沃斯基的受試者，輸了就寧可賭一把，贏了就退出。

愛力克斯．伊馬斯對我解釋：「幾乎沒人撐到停利委託設定的金額。他們在那之前便自己退場了。」也就是說，股民會在停利委託讓他們退場之前開溜，確保自己穩賺，不論繼續抱著股票的決定會不會讓他們賺更多。當他們有了帳面收益，便沒興趣繼續賭運氣，拿原本可以落袋為安的收益冒險。（希望現在大家已經明白，「見好就收」的建議實際上有多糟，我們在這些情況下便已經缺乏理性了，見好就收會更強化不理性的自然傾向）。

另一方面，股民虧錢時會取消停損委託，寧可去賭股價會恢復，不必將帳面損失變成實際的損失，出此下策的風險是越虧越多。顯然，我們的目標應該是在預期價值為正數的時候堅持下去，不論我們先前的行動是贏或輸。

由於這些決定含有不確定性，究竟是堅持下去還是放棄才是最佳選擇，是我們很少能夠確知的事。就像計程車司機可以輕易知道自己的單日營業目標有沒有達標，我們很容易便會知道自己是領先或落後，因此我們便以此判斷要不要堅持。

結果就是我們在領先的時候放棄，不惜放棄贏更多的良機。如果我們落後了，便不放棄，即使堅持下去——試圖由負轉正，反而可能輸得更慘。這種事我在撲克牌的牌桌上看多了。玩家贏錢的時候，只要有人稍微說一聲還不下牌桌，大部分人便會連忙拿走彩池的籌碼去兌現，生怕撤得不夠快。但輸錢的時候，他們屁股會牢牢黏在椅子上也是事實。有很多次，我看見平時技藝精湛的撲克牌玩家酒醉、疲憊、生氣或者單純就是打不好，輸了錢又不肯下牌桌。

這種見好就收的策略會讓撲克牌玩家大虧，打得順手卻早早離開牌桌，因為打得順就贏了，打得不順就在牌桌上苦撐，因為不順會輸。別誤會，這也要付出金錢的代價。不論是股市或其他投資標的，這種行為傾向都會打破你的底線。

專業投資人買股優異，賣股則不然

顯然，撤回停損委託的散戶不專業。但假如是專業的投資人，這種傾向便會消失嗎？如果你在某個領域累積了足夠的經驗與專業，你判斷何時應該放棄的能力會提升嗎？

打撲克牌便是如此。撲克高手更懂得判斷何時應該棄牌、離開牌局。而且，原來計程車司機的放棄能力也會隨著資歷上升。在2015年的研究論文中，普林斯頓（Princeton）經濟學者亨利．法博（Henry Farber）檢視一份計程車司機的行為資料，時間從2009年橫跨到2013年。他發現，儘管老手對於何時要繼續工作、何時要收工的抉擇未必完美，卻比資歷較淺的司機強。

既然經驗可以校正撲克牌玩家與計程車司機的放棄能力，或許專業投資人也會比散戶更有能力判斷出場的時機與售出哪一檔股票。克拉科夫．安喀巴尼塔萬（Klakow Akepanidtaworn）與愛力克斯．伊馬斯等同僚，便問了這個問題，而答案是⋯⋯多少有一點。

研究團隊的分析確實顯示專業投資人克服了散戶常見的錯誤。這些投資組合經理不是照著見好就收、不好就抱股的簡單原則來判斷是否放棄。但分析結果也顯示他們買進與賣出的決策品質並不一致。

研究團隊檢視了操盤老手的資料，一共700多位法人機構的投資組合經理，他們管理的平均資產價值將近6億美元。難怪他們會發現，專業投資人對買進哪一檔投資的決策表現，遠比大盤指數的指標來得好。這些投資組合經理買進的股票一般表現得比指標強超過120個基點（1.2個百分點）。

這些投資人大半時間都在尋找值得投注心力的優異策略與論文，做學問與專業的素養讓他們更上層樓。你可以看到他們對買進時機的判斷超越了圖表3-1中的指標，指標追蹤了他們在一段時期裡的超額報酬。

但他們放棄的決定呢？在決定賣出哪一支股票時，他們表現如何？為了了解這些專業投資人賣股的決斷能力，安喀巴尼塔萬、伊馬斯與一群同僚拿這些投資人的實際賣出決定當指標，與一個假設性的策略作比較，也就是在賣股的時間點上，假裝他們從投資組合裡隨機賣出股票，看看績效如何。

也就是說，他們賣出股票的時候，他們放棄的決定是否比得上乾脆拿飛鏢射他們的投資組合，看射中哪一支就賣哪一支呢？

結果，他們的表現很差。這些專家買股的優勢並沒有與賣股一致。他們買進的決定可賺120個基點的超額報酬，而他們賣出的決定，按年計算的損失卻是70到80個基點。這表示他們還不如隨機賣出投資組合裡的股票來得好。

以這些專業投資人來說，他們判斷出要將哪幾支股票加進投資組合，創造了大筆的超額報酬，而這些報酬大部分會被決定賣股的機會成本抵消掉。你可以這樣想：要是他們隨機挑選要脫手的股票，便可以拿更多錢去投資更好的機會。不論是任何類型的投資者、計程車司機、康納曼和特沃斯基的受試者、撲克牌玩家、攀登聖母峰的人，我們都能看見缺乏放棄技能的代價非常高昂。

論文作者們挖掘數據，以理解這些專業投資人是按照什麼策略，篩選售出的股票。他們發現這些投資人售出時，主要是為了買進下一檔股票籌措資金。這便決定了售出的時機。至於要賣哪支股票來釋出資金，研究團隊發現這些投資人使用的經驗法則，並不涉及預期價值。他們售出的股票，只限投資組合裡的超級強股，不然就是超級弱股。

也就是說，如果是買進，專業投資人會認真找出日後獲利潛力大的價位。賣出時卻不會做足功課，即使做了也不會那麼認真判斷售出的價位或這些價位的前景。

最佳的放棄策略，是檢視你持有的全部股票，別只看你投資組合中的弱股，全面判斷哪些股票的未來效益最低並售出。這能將投資組合的整體價值拉到最高。畢竟，這便是他們的買進策略，嫻熟的以數據導向的強大策略，成功創造超額報酬。

＊本文摘選自采實文化《停損的勝算》

責任編輯：陳柏燕
核稿編輯：湯明潔

書籍簡介

廣告-請繼續往下閱讀

安妮．杜克（Annie Duke）
決策領域的作家、企業發言人和顧問。持續致力於研究如何在壓力下做決策，曾於職業撲克玩家生涯贏得世界撲克大賽金手鐲，是唯一獲得世界撲克冠軍聯賽NBC國家撲克冠軍杯單挑賽冠軍的女性牌手。安妮2012年從撲克界退役，如今將其撲克專業與在賓州大學研究所攻讀的心理學融為一體，四處為企業演講或提供諮詢服務，討論決策的策略。

杜克是非營利組織「決策教育聯盟」（Alliance for Decision Education）的聯合創始人，其使命是通過決策技能教育賦予學生權力來改善生活。她還是全國課後全明星委員會成員和富蘭克林學院董事會成員。2020年，她加入了「更新民主計畫」（Renew Democracy Initiative）的董事會。