即使歐洲和美國債務危機隱隱擴大，全球經濟復甦又腳步蹣跚，通貨膨脹卻已在全球捲土重來。事實上，許多新興經濟體已嚴陣以待，防備著新一波嚴重的通貨膨脹，及伴隨而來的可怕政治後果。 六月，中國整體消費者物價指數（CPI）與去年同期相比，暴增至六．四％，攀抵二○○八年七月以來新高。在全球復甦不穩定情況下，人們日益擔憂中國經濟可能會發生硬著陸，主因正是來自於以控制通貨膨脹為目的的貨幣緊縮。 通貨膨脹是問題嗎？ 需求和成本推升，高峰快到了 在中國消費者物價指數籃裡，食品價格約占三分之一，其中，又以豬肉價格占大宗，因此，消費者物價指數被戲稱為「豬肉價格指數」。六月，豬肉價格與去年同期相比上揚了五七％，幾乎等於是拉抬整體通貨膨脹率達兩個百分點。不幸的是，宏觀經濟政策對這「豬肉循環週期」束手無策，通常也不會做出回應。 雖然不應對中國的通貨膨脹問題大驚小怪，但視若無睹也是危險的反應。姑且不論各方爭議不下的問題，即圍繞在中國消費者物價指數籃是否如實反映基礎價格波動，當今的通貨膨脹遠比它所呈現的面向牽連更廣。 事實上，非食品價格的成長從五月份的二．九％增加到六月份的三％，根據中國國家統計局（NBS）的資料，五月份的生活支出比前一年度同期增加六．一％。許多人擔心，非食品價格還會持續上漲。 除非突如其來的衝擊發生，我相信中國的通貨膨脹，很快就要達到高峰。從宏觀經濟學角度來看，中國目前的通貨膨脹，歸因於需求拉力與成本推力雙重因素。 回顧歷史，中國通貨膨脹隨著國內生產毛額（GDP）成長率變動的模式，一直存有時間差的現象。今天所看到的通貨膨脹壓力，部分來自二○○九年中國為了對抗全球金融危機而實施的刺激方案，其衝擊延滯至今才發生。 中國金融改革則強化這個觀點。歷史上，M1貨幣（即狹義貨幣供給量，社會上流通貨幣的總量加上活期存款）成長與通貨膨脹之間存在著八到十二個月的遲滯期。M1成長率於二○○九年末期開始下降，如果過去的經驗值值得參考，那麼通貨膨脹下降的期限已經過了。 來自成本推力因素的干擾造成通貨膨脹意外居高不下。自二○一○年中以來，商品價格上漲是個重大衝擊，中國商品物價指數已自二○○九年低點起翻揚超過一○○％。此外，中國的工資也持續暴漲。 中國當前的宏觀經濟情況，和二○○七年及二○○八年的最好時光有許多類似之處。當時，由於強大的投資和出口需求，GDP成長出現可觀的激增，遠遠超過其潛力所及。出於對通貨膨脹惡化及房地產泡沫化隱現的擔憂，中國人民銀行（即中央銀行）逐漸收緊貨幣政策。 應該持續緊縮貨幣嗎？ 全球復甦不穩，應考慮適度放寬 然而，通貨膨脹持續惡化，二○○八年二月達到八．七％高點。二○○八年二月到九月，是中國決策者所遭逢最艱難時期，當時，縱有許多徵兆顯示內需已經疲軟，但整體需求依然強勁，通貨膨脹亦然。 施行緊縮與否是問題所在。中國人行選擇持續緊縮，但二○○八年九月的雷曼兄弟（Lehman Brothers）倒閉事件，緊急凍結全球經濟成長態勢，由於外部需求崩解，中國GDP成長劇烈萎縮。中國政府為對抗此負面衝擊，執行一項人民幣四兆元的刺激方案，中國人行的政策立場也驟然丕變。 問題不在於態度改變是否有其必要，只是事後看來不禁要問：中國人行若早點放寬政策，是不是會顯得比較睿智些？ 有鑑於紓解通貨膨脹是其首要任務，中國人行今年已六次提高法定存款準備率。商業銀行必須提交其存款的二一．五％，予中央銀行做為儲備金。最近，中國人行又將一年期放款利率與一年期存款利率分別調升至六．五六％和三．五％。 當今，中國的通貨膨脹並不如在二○○七年到二○○八年那麼糟，上漲的房價已回穩，商品價格上揚的衝擊也逐漸式微。 由於全球復甦不穩定，二○一一年下半年的外部需求，不太可能出現強勁表現。穩定成長的生產成本（部分是拜高借貸成本所賜）正在壓縮企業獲利幅度，特別是中、小企業。利潤下滑及企業破產增加，都加重中國貨幣當局更多挑戰。 人行會怎麼做？ 下半年為刺激成長，可能折衷應變 從結構性調整的需求來看，中國人行應該維持緊縮貨幣的立場，但是，隨著整體消費者物價指數下滑，以及對經濟成長的擔憂與日俱增，二○一一年下半年時中國人行可能會有所通融，推出折衷辦法。 簡單來說，儘管中國將無法達到今年通貨膨脹四％的目標，但價格成長仍將在掌控之中。二○一一年下半年，中國經濟成長率或許將更進一步下降，但並不至於會發生硬著陸。 中國的經濟問題是結構性，而非週期性。由於在國內經濟重建與找回平衡的過程中欠缺明顯區隔，接下來的五年不僅相當艱困，調整的機會也將稍縱即逝。然而，從中國過去三十年來經濟脈絡的表現，我們大有理由相信，這個國家可能會再次胡亂行事。 （本文刊登獲Project Syndicate授權）