只是一首老式情歌 悠揚的三部和聲 ──三狗夜合唱團 全球經濟危機就像變質的婚姻，如三狗夜合唱團（Three Dog Night）多年前唱道。全球經濟和諧運作多年，但忽然間情歌變得刺耳聒噪，政策協調變成你爭我奪的玫瑰戰爭，而不是互贈鮮花。 眼下不再是三部和聲，說得再輕描淡寫也是「三方失和」（tri-party disharmony），正徘徊在「離婚」邊緣──換成經濟的說法，是「已開發經濟體」可能衰退；而果真如此，在當局難以協調下，要「和好」非常困難。 歐洲分分合合： 德法聯姻，拒援希臘 嗯，這得從頭說起。我們先敲響婚禮的鐘聲，然後看看三段國際婚姻情況，看看當中的伴侶如何漸行漸遠。 啊，那些歐洲人總是像戀人那樣吵吵鬧鬧，然後終於化解分歧。一九五○年代時說「我願意」，創立了歐洲共同市場，以及歐洲經濟共同體（EEC）。為此，法國與德國仍決定成為經濟上的愛侶，以防止它們再度摧毀歐洲。後來這演變成一個正式的聯盟，也就是歐洲共同體（EC）；它們邀請許多見證者出席儀式，大家隨即成了一家人。 如今二十七國，包括義大利、西班牙和英國，均是大家庭的一員。到了一九九九年，這段婚姻產生了一個規模較小的貨幣聯盟，而關鍵的一點是，這聯盟並無共同的財政預算。丈夫與妻子──德國與希臘──決定共用一個聯名銀行帳戶，但大家各自花錢，而且無人監督。希臘發行債券，利率跟勤勞的北方鄰居幾乎一樣，但該國可以隨心所欲的使用發債所得。這有如經濟上的開放式婚姻（open marriage）：一方縱情享樂，另一方每天朝九晚五的工作，回家後累趴趴。 去年某個時候，全球放款人說「夠了！」互相欺騙的歐盟成員隨即打成一團，請了律師，威脅要離婚。在歐洲央行決定當好人，動用它的支票簿後，大家算是冷靜了下來。日前德國與法國有如二度訂婚，否決為南部鄰居提供更多資金，將重擔進一步推給歐洲央行。現在誰知道情勢將如何發展呢？但我們這麼說吧：德國和法國正睡在一張特大號床上，歐盟家族其他成員則各有自己的臥室。歐元區因此正面臨經濟萎縮。 美國夢碎一地： 貧富不均，勞工難賺錢 美國方面，即將發生的這場分離，主要是關於完全冷掉的美國夢：只要辛勤工作，任何人皆可在美好的美利堅合眾國成為百萬富翁。美國接收移民，將許多人送到西部，在大草原上蓋起小房子，或是前往加州沙加緬度（Sacramento）或阿拉斯加史凱威（Skagway）淘金致富。當中許多人真的發了財。一個世紀後，股票選擇權充斥的矽谷又產生了許多現代致富神話。但這種奇特的財富結合（富人及希望致富的窮人），如今看來搖搖欲墜。當今的美國，童謠《Jack Sprat》描述的情況，看來更接近冷酷的現實：Jack Sprat不吃肥的，他太太不吃瘦的。我們有窮人和超級有錢的人，中產階級日趨萎縮，像Sprat先生而非他太太。 在這國家最近的經濟「復甦」中，企業獲利實質增幅，以金額計是勞工薪酬的四倍；而左圖顯示，企業獲利比十年前增加逾五○％，而勞工薪酬則大致停滯。這是這國家數百年來未見之事。威斯康辛州與俄亥俄州出現的勞工與資本之初步衝突，看來勢必蔓延全美，有何奇怪？（除了德州！）共和黨的傳統是致力替富人減稅，民主黨的傳統是致力替窮人謀福利，結果當局無法推出有效措施，在可見的未來降低美國失業率，又有何奇怪？我們正目睹浪漫的愛情演變成滿懷怨恨的痛苦衝突，伴侶關係名存實亡。 美中相互猜忌： 質疑彼此信用和匯率政策 孔子有言：「是否可能有一種愛，是對其對象無所求的？」西方消費者及其「對象」──中國生產者──之間雖非婚姻關係，但數十年來肯定算得上是一種戀愛關係。我們（西方消費者）愛他們，因為他們製造便宜的商品；但他們看來更愛我們，因為他們越來越多人有工作可做（就業增加或許緩慢，但十分穩當），而我們則有許多人失業。已開發國家的製造業基礎逐漸遭侵蝕，取而代之的是在二○○八年自毀且幾乎摧毀經濟的金融證券業。 在此同時，中國冷靜的打自己的牌，該國數十年的大計以資本重商主義為中心；這遊戲美國本來自稱最拿手，但不知怎麼的已忘了大部分規則。即使手握世界準備貨幣的王牌，美國要主導這遊戲，仍有賴生產一些其他國家想要的東西，但如今做得到這點的是中國而非美國。 中國人給已開發經濟體上了一課：借錢消費之路已走到盡頭。因此，東西方這種撐起二十一世紀經濟成長的戀愛關係，如今十分脆弱。雙方仍會親來親去，互道「luv ya」（「I love you」的簡稱），但彼此關係暗潮洶湧。中國質疑美國信用品質，並認為他們以兆美元計的美債利率過低；美國質疑中國人民幣匯率，指中國暗地裡操縱貨幣。兩者仍宣稱彼此戀愛中，但「暫時各取所需」可能更接近事實。儘管如此，沒有人留下來過夜，理由是牙刷留了在家裡。 該如何投資？ 避歐美，中國還會成長 戀愛關係變質時該怎麼辦？歐元區成員打成一團、勞資交戰令美國陷入政策僵局，已開發與開發中國家之間的重商主義關係產生的問題多過答案、輸家多過贏家，在此情況下該如何投資？我們認為關係破裂的可能性升高了；在投資市場，這意味著投資人應更關心錢是否拿得回來，而不是自己的錢賺了多少。在上述三段緊張關係中，歐元區的問題最急迫。伊爾艾朗（Mohamed El-Erian，編按：PIMCO執行長）越來越相信，歐元區可能將有一個或多個邊陲成員國（希臘、愛爾蘭、葡萄牙）被迫退出這家庭。果真如此，除非歐洲央行以更大的財力抵抗資金外流，流動性疑慮可能影響所有歐洲邊陲國家的債市，令情勢動盪不安。 美國方面，古怪的是，貧富不均已導致美債殖利率降低而非升高，因為衰退之風逼近，迫使聯準會及民間投資人追捧債券。但這是有極限的。十年期美債殖利率降至二．二五％，反映了許多問題（奇怪的是沒有一個是反映美國的信用情況），而投資人及債務人或許均無法自這場風波中全身而退。投資標的方面，我們青睞那些穿著「較乾淨」的髒衣服的國家，如加拿大、澳洲、墨西哥和巴西，它們的資產負債表較乾淨，實質利率也較高。 中國及其在重商主義關係中的支配者角色又如何？PIMCO認為情況將延續下去，大家應習慣它。但在此同時，人民幣若能大幅升值，對中國的形象及經濟將有幫助；該國經濟的新角色，是全球經濟的動力來源。因此，我們也青睞那些與亞洲有緊密貿易聯繫的國家之貨幣（不包括美元）。全球股市又如何？目前看來便宜（許多市場的股息殖利率比債券還高），但如果經濟成長萎縮，股市可能還將下跌。 成年人都知道，好關係需要努力經營，而即使如此，真愛也從不是一帆風順的。我們已踏上新常態（New Normal）旅程的崎嶇階段：主導各種關係的，可能是恐懼、政策上無計可施，以及局勢失控。投資人即使心懷和解希望，至少也必須為關係不和做好準備。老式情歌已變成糾纏不清的新式情歌，我們可能不容易找到出路。