「特斯拉(Tesla)有成為(市值)一兆美元企業的潛力。」馬斯克(Elon Musk)曾如是說。不過這位執行長若想實現願望,得先解決財務危機。

最近一個月,特斯拉市值平均每天縮水近三億美元,最新財報顯示二○一七年虧損創史上新高。對沖基金維拉斯資本(Vilas Capital),三月底給投資者信中稱,「特斯拉三到六個月內就會破產。」

截至四月十六日,特斯拉股價為二百九十一美元,比一年前下跌逾三%,同時間美股大盤那斯達克則上漲逾二一%。不到兩個月其市值縮水一六%,顯示投資人心生疑慮。

特斯拉過去是媒體寵兒,它是《富比世》(Forbes)雜誌「全球最具創意公司」第一名;漫威(Marvel)超級英雄電影《鋼鐵人》,主角東尼.史塔克(Tony Stark),更以馬斯克為原形。為何近來卻被看衰?

其實,特斯拉虧損不是新聞。從二○一○年股票上市至今,特斯拉沒有一年賺錢。但這不妨礙市場追捧:如今它市值是最初上市時的二十七倍,在虧損最嚴重的二○一七年,特斯拉市值成長四○%。

Q1.特斯拉一直賠,以前不是問題,為何現在是?
電動車普及,被取代性高

但近來它股價與市值滑落,虧損、現金流不足等老問題,又成關注焦點。該如何看待特斯拉現在與未來?可從以下五個問題做解讀。

兩個答案:一是沒有「夢」;二是將被取代。

「特斯拉很久沒有編『夢』了。」政大科技管理與智慧財產研究所教授邱奕嘉說。過去網路公司虧損,還能靠「本夢比」遮掩。特斯拉當初主打電動車,確實引起潮流。但隨著概念普及,效益逐漸遞減,特斯拉又忙於生產,無暇再造新「夢」,虧損就凸顯出來。

更重要的是,特斯拉已非獨家。二○一七年,它的Model S是全美國最暢銷電動車,共賣出二萬七千輛,緊追在後的雪佛蘭「雷光」(Bolt),只比它少不到六千輛。「特斯拉被取代的可能性很大。」邱奕嘉說。

Q2.為何市場特別關心特斯拉量產是否達標?
能否量產攸關成本與主流

量產數字,牽動其規模經濟與營收來源。

邱奕嘉分析,特斯拉一開始想做超跑(豪華跑車),但一般超跑不須建充電站。特斯拉既是超跑又要建充電站,成本先天較高,只有走向規模經濟,才能壓低平均成本。「前提是產量要先衝出來。」

但這正是特斯拉的問題。今年第一季特斯拉目標是每週生產二千五百輛Model 3,最新公布指標是兩千輛,仍未達標。

無法量產,意味著無法壓低平均成本,今年四月財經網站《尋找阿爾發》(Seeking Alpha),比較特斯拉Model 3與傳統車廠油電混合車,結論是前者成本更高,這表現在:前者售價是後者近兩倍、充電時間是後者加油時間十倍以上、充飽電後行駛距離只有一般汽車一半,以及每年一千美元的電池折舊,「那些認為電動車較便宜的投資者,恐怕要三思。」

無法量產也很難成為主流。特斯拉一年在全球賣出約十一萬輛車,只等於通用汽車(GM)在美國不到兩週銷量。如今特斯拉在大本營美國的市占率○.三%,通用汽車是逾一七%。

另外,無法量產意味著收入受限,只好靠舉債。今年三月底信評機構穆迪(Moody's)調降特斯拉債信評等,理由正是「無法量產」。財經網站CNBC三月底引述分析師皮爾森(Sam Pierson)所說,二○一八年獲利豐厚的交易之一,就是「做空特斯拉債券。」

Q3.既然大家均知它問題在無法量產,為何不能改善?
非工廠起家,生產效率差

它已意識到此問題,二○一六年從奧迪(Audi)挖來老將當生產資深副總裁,就是要解決生產問題。不過它的生產效率仍有待提升。

據調查記者霍伊姆(Travis Hoium)描述,特斯拉工廠內的生產場景是:工人徒手組裝零件,各種原料散落在地上,生產線以蝸牛速度前進,「看不出效率何在。」

更根本問題是特斯拉違背「比較利益法則」,生產也須講專業化。例如台灣的和碩從華碩獨立,或緯創離開宏碁,生產效率皆提高。因為他們代工接單,就須把優秀人才調入生產。

特斯拉目前是品牌與生產合一,「二者合一,優秀人才一定去做品牌。」邱奕嘉說。特斯拉並非做工廠起家,資源又被挪去做品牌,生產專業化就無從談起。這是它無法量產的根本原因。

Q4.亞馬遜過去也一直賠錢,為何市場看好亞馬遜,看衰特斯拉?
光靠舉債,缺其他獲利品

亞馬遜和特斯拉最大差別是:亞馬遜過去雖不斷虧損,始終保有正的淨營運現金流。因此雖不賺錢,它仍有資金拓展業務,撐到今天主宰市場。

特斯拉不只虧損,淨營運現金流絕大部分皆負值。這意味著它無法從日常業務獲得現金,只好舉債。截至二○一七年第四季,債務利息就占特斯拉毛利三分之一。

此外,除了電商,亞馬遜還有雲端、電子書閱讀器、電視機上盒等。特斯拉缺乏其他可獲利產品,即使生產電池的子公司太陽城(Solar City),淨營運現金流也是負值。

最後,亞馬遜能重創傳統零售業,特斯拉卻沒有這種功力。傳統車廠不只已投資電動車,有些在自駕車領域甚至超越特斯拉。研究機構航行研究(Navigant Research),公布二○一七年自駕車競爭力排行榜,通用汽車、Google及戴姆勒分居前三,墊底的就是特斯拉(第十九名)。

縱使馬斯克近日聲稱,二○一八年第三季起現金流將由負轉正,但市場懷疑此說法,擔心只是曇花一現,因為看不出來它現金流轉正會是長期趨勢。

Q5.倘若特斯拉無法改善上述問題,未來會如何?
四條路,賣給車廠反雙贏

本刊綜合專家看法,它未來有四條路:一是繼續當像法拉利那樣的超跑,二是轉型像BMW那樣量產大眾化,三是等電動車普及後,轉型生產某個零件,不再整車製造。就如個人電腦普及後,英特爾(Intel)做處理器一樣。

第四條路是把自己賣掉。「特斯拉還是個值錢貨,未來被賣掉的機會很高。」邱奕嘉分析,它賣給傳統車廠是雙贏。因為傳統車廠有專業生產線,特斯拉不須再擔心量產,可專心發揮自己比較優勢——技術與品牌,傳統車廠也不用另外投資電動車與自駕車。

沒有可持續的獲利模式,理念再崇高也是枉然。就如霍伊姆分析蘋果時說,「有效率的供應鏈,才能把創辦人賈伯斯(Steve Jobs)的理想,轉化為有利可圖的現實。」若特斯拉想成為馬斯克口中「一兆美元企業」,除了理念口號,恐怕還須找出現實裡可持續的獲利模式,才有未來。

本文出自

商業周刊第1588期 2018-04-19

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