終結買債 柏南奇拚完美交棒

自從5月22日，美國聯邦準備理事會（Fed）主席柏南奇在國會發表證詞以來，就不遺餘力的傳達有關未來政策走向的明確訊息。事實上，兩個月後，金融市場投資人依舊不解他的訊息內涵，看不懂美國貨幣政策的方向和市場利率。

柏南奇發表一項有關聯準會非常規政策的正式聲明，其實已經十分明確。首先，聯準會努力試著針對聯邦基金利率（即美國商業銀行間的隔夜拆款利率）提出具體綱要；其次，聯準會說明預設情況，亦即它將開始減少每月大手筆購買債券的作為，終極目標是完全停止買債。柏南奇已經明白強調，這兩項不同軌的政策是用以因應不同的經濟指標。

縮減購債即將啟動？
聯準會定調，市場摸不透

包括聯準會理事、各地區聯邦準備銀行總裁在內的聯邦公開市場操作委員會（Federal Open Market Committee）已同意，聯邦基金利率將維持在當前接近零的水準，直到失業率下降至6.5％，而且得要就此釘在此處，甚至進一步走低。當今的失業率高掛7.6％，而且僅是蝸步緩跌，直到2015年之前，聯準會都可能不會提高聯邦基金利率。

但別漏看那些讓前瞻的綱要顯得語意不清的注意事項。聯準會示警，如果通貨膨脹率如期從目前不到2％的水準升至超過2.5％，它就可能調高聯邦基金利率。然而，所謂「如期的未來通膨率」是怎麼定出來的，實在看不出個究竟。所以，原則上，聯準會甚至可能會搶在失業率降至6.5％之前，就決定要提高聯邦基金利率了。

此外，聯準會坦承，去年以來，失業率下降的真相是，有很大一部分的待業族已經放棄找工作了，因此也就不被納入失業人口計算。所以，如果失業率只是因為勞動力參與率持續下跌，或是企業提高兼差員工比率（這部分意味著總工作時數並未相對增加），以至於導致已經跌破6.5％的表象，聯準會就可能不會提高聯邦基金利率。

因此，未來兩年內，若說市場會摸不清楚聯邦基金利率的可能走向，不足為奇。但這一點卻又很重要，因為聯邦基金利率一旦走升，就會導致其他較長期的利率上揚。

量化寬鬆責任已了？
經濟成長率實則一路減速

政策中不確定性更高的地方在於，眼前聯準會可能就要動手減買長期資產，也就是收緊所謂的量化寬鬆政策。柏南奇一再強調，購買債券的步伐變化將取決於經濟表現程度，但他最近說聯邦公開市場操作委員會預期的成長強勁，可能會導致約莫今年底減緩購債的速度，並在2014年中終結買債，結結實實嚇了市場一大跳。

柏南奇為自己的立場辯稱，量化寬鬆的目的「主要是為了強化短期的經濟走勢」，言下之意是一旦形勢走強，就足以證明應當減少購買資產。然而現實是，自從量化寬鬆政策啟動，經濟的短期動能就實際減弱了，而且減速還隨著整套方案日益發展加快了。

實質國內生產毛額（GDP）的成長速度一路減緩，從2010年的2.4％，一年後降至2％，2012年則是掉到1.7％。第一份2013年第二季的官方預期成長率定於七月底公布，預料會低於1％（編按：實為1.7％），這意味著上半年的GDP成長率大大低於2012年。

那麼，這個走勢是否透露出聯準會可能會「減緩」購買資產腳步的意願？但諷刺的是，它反而可能有助於合理化年底前開始減緩買債的藉口。

首先，量化寬鬆政策和GDP成長之間的相關證據付之闕如，這暗示了不管經濟發展速度為何，購買資產的腳步都可能減緩。雖然這是事實，但卻和柏南奇及其他一些聯邦公開市場操作委員會成員的假設背道而馳，買債行動趨緩，利率卻會走揚。

其次，第二季的經濟發展已極度不振，再加上第三季也可能在2％左右低檔盤旋，聯準會可能會對外宣告，它正在觀察成長是否回溫，當作未來是否開始減緩購買的必要理由。

非常規方式提振經濟！
貨幣政策，宜回歸傳統

長期利率維持在極低水位的政策，誘使貸款人與投資人甘冒不合理的風險，只為了換取更高報酬，如今已經充分顯現出弊大於利的效果，柏南奇和聯邦公開市場操作委員會應該及早認清這一點，逐漸在未來十二個月內完全終止購買債券的計畫。他們會因為沒讓終止買債的計畫綁架經濟的未來發展，同時還推動量化寬鬆實現成就，記上一筆功勞。

顯然柏南奇將在2014年初去職，在2008年至2009年的金融海嘯期間，他處理功能失常的金融市場成就卓越。當金融市場恢復運作但經濟卻依舊委靡不振時，他採取非常規的貨幣政策，調降長期利率、加速房市復甦。這麼看來，雖然如今的經濟局勢仍處於任何人不樂見的低迷景況，但他可能會想要在卸任前了結這一連串非常規的政策，以便留給接棒者完滿的政策傳統。

小檔案＿費德斯坦Martin Feldstein

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