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國際 | 全球話題

笨蛋!問題不是太節儉 是賺不夠

撰文者:拉詹
大師開講 2012.07.11 17,826

可憐的美國聯邦準備理事會(Fed)主席柏南奇(Ben Bernanke)!他比近年來其他幾位央行總裁更加積極,試圖推行貨幣政策,以刺激經濟。

他已將短期利率調降到最底線、他已採用革新性貨幣寬鬆辦法,他也一次又一次的重複表示,只要持續控制住通膨壓力,經濟發展就沒有問題。

放鬆通膨支持派:拉低實質利率能刺激消費

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他最主要的擔憂還是在美國的高失業率,但激進派經濟學家仍指責他做得不夠。他們可能還想要柏南奇再多做些什麼?那就是提高通膨目標。他們說,那一切就太平了。

這當然與聯準會的立場背道而馳,聯準會一直努力讓公眾相信,它會將通膨率控制在2%左右。這一立場所建立的公信力,讓聯準會可以採取比較積極的作為。很難想像,若聯準會把資產負債表擴張到讓公眾再也不信任的程度,那將會是如何。

那麼,這些經濟學家為什麼要聯準會犧牲這些得來不易的結果呢?

答案是,他們看待高失業率的根本原因在於:實質利率過高。他們的邏輯很簡單。2008年金融危機爆發前,消費者仗勢房價上漲,資產膨脹,因而大量借貸,支撐了美國的內需,如今,這些負債累累的家庭再也借不到錢,也再也不能多花錢了。

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總合需求的一大重要來源已消失殆盡。隨著消費者不再花錢,實質(經通膨調整過的)利率理應下降,以鼓勵節儉的家庭增加支出,但實質利率並沒有下降到位,因為名目利率不可能低過零。

聯準會可以藉由增加通膨率,將實質利率真真實實的下拉到負數,進一步迫使節儉的家庭停止儲蓄、開始消費,隨著需求增加,企業也會開始招募新人。一切將隨之好轉。

若將此與把通膨當作降低長期債務(以投資者損失為代價)的辦法相比,雖是完全不同的邏輯,卻同樣站不住腳。

反對高通膨陣營:傳統儲蓄者不見得會花錢

首先,信用寬鬆情況下,低利率或可刺激消費,但至今,沒有人能確定傳統儲蓄者會不會出門花錢。以年屆退休的員工為例,這些人之所以儲蓄,是為了存夠錢好退休,但自2007年以來,儲蓄報酬率低得可憐,維持低利率到頭來只會讓他們存更多錢。

在另一種情況下,低利率可能促使他們(或他們的退休基金)購入高風險長期債券。這類債券的定價本就比較激進,他們這麼做,等到利率最終轉高時,反而會造成損失。事實上,美國很可能在失業率問題上又添一筆退休金危機。

其次,正如我的同事蘇飛(Amir Sufi)與共同作者米恩(Atif Mian)指出,在美國,家庭過度負債以及需求下降都是地區性的現象。在拉斯維加斯,理髮師之所以失業,部分原因是不乏有家庭在房地產興盛時背上太多債務,另外部分原因則是當地建築工人與房地產經紀人被資遣。

即使我們可以強迫沒有負債的傳統儲蓄者增加支出,也無法保證,在拉斯維加斯像他們這一類的人夠多。

如果這群沒有負債的儲蓄者身處於未曾歷經興盛與泡沫的紐約市,刪減實質利率便能鼓勵需求充足的紐約市民花錢理髮,但卻不足以鼓勵需求嚴重不足的拉斯維加斯市民花錢理髮。換句話說,實質利率即使奏效,當作一項刺激工具仍不夠精銳。

第三,公眾如何期待央行未來將採取什麼行動,我們並無法得知。

如果聯準會宣布可以接受4%的通膨率,公眾是否會認為聯準會在虛張聲勢?還是私下猜想,既然不曾明講的通膨目標都可以被打破了,以後有一就有二,於是他們反而會預期看到更高的通膨率嗎?增加的風險溢價將如何影響長期利率?為了將通膨壓回到讓人舒適的水準,美國又將忍受何種衰退?

這些問題的答案都只有一個:我們真的不知道。既然,沒有人知道維持低利率究竟有什麼好處,置央行信譽於風險中絕對是不負責任的做法。

最佳選擇:改善美國勞動力效能

最後,利率低於零的限度終究是不是造成美國高失業率的元凶,這一點也不清楚。諸如那些「降低某些行業的工資與福利有其困難度」的傳統凱因斯學派言論,與那些「當你無法賣掉(或買到)房子,想搬家就有困難」的非傳統說法,或許得共同承擔責難。

我們不能忽視高失業率問題。顯然,改善負債家庭能以當前低利率再得到融資的能力,或有助於減少其債務負擔,並可提供抵押債務註銷,以避免當房價下跌時,讓借貸者陷於水深火熱中(即未償付抵押的價值高於房價)。

這方面能做的工作還有很多。好消息是,民眾採取償還與註銷雙管齊下,家庭債務正在下降,但同樣重要的是,我們應認知,重回到不負責任的危機發生前的支出水準,並無法開拓出一條永續復甦的道路,那麼做只會導致一連串後果,在建築業與金融業創造一些無法永續的工作機會。

美國儲蓄率僅占國內生產毛額(GDP)4%左右,平均來說,美國家庭絕無儲蓄過剩可言。有效政策在於改善全國勞動力整體承擔的效能,如此一來,他們可以持續工作、得到穩定收入。這需要時間,但卻是僅存的最佳選擇。

小檔案_拉詹 Raghuram Rajan

美國芝加哥大學商學院金融學教授
國際貨幣基金(IMF)前首席經濟學家

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大師開講
Project Syndicate

從諾貝爾經濟獎得主、哈佛、耶魯等知名大學教授到聯合國官員;從中國、新興市場、歐美到中東、阿拉伯世界,全球財經大師開講,深入淺出剖析國際大事。

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