如何保護新興國家不再被熱錢傷害

聯準會對自己的寬鬆貨幣政策帶來的熱錢效應視若無睹，但世界其他國家，卻對資本從新興市場撤出所帶來的衝擊憂心不已。隨著熱錢回到先進國家，這些新興國家近來累積的外匯儲備，是否足夠維護本國的金融體系？

答案是否定的！因為過度的自我保障，最終只會弊大於利。為了破解這個短期資金流動，和過度外匯儲備累積的不穩定現象，國際貨幣基金組織，在G20集團的支持下，必須制定一系列關於貨幣政策導致熱錢流竄的新規則。

每一次的嚴重危機，都會帶給一個國家難以磨滅的傷痕。1990年代末，亞洲金融風暴，讓亞洲的國家領導人得出一個簡單的結論：「保護」這個東西總是多多益善。以致這些領導人認定，必須積累一大筆外匯儲備，以因應下一次危機。但這些國家首腦未能預見全部的後果。

外匯儲備的積累抑制了匯率，這在表面看似乎抑制了波動。但如果這些國家能把一小部分的外匯儲備，回流到美國債券、機構債券或次級抵押貸款債券，美國的利率或許能夠保持在更高的位置，新興市場的經常帳帳戶順差也能早點下降，先進國家經濟體的逆差也能得到控制，並因此維持某種表面的均衡。當然，這一些都沒有做到，因此未能保護全球金融穩定不受破壞。

此外，自保資金的積累會引起一場類似於軍備競賽的競爭。不管是為了防止出現保障不充分或是避免丟失出口份額，對貨幣市場的大規模介入，成為亞洲新興經濟體對大規模資本流動的自然反應，也與這些國家對浮動匯率的承諾產生了直接衝突。

考慮到持續的貨幣干預會降低貨幣活躍度，因此就需要在更低風險的假設下引入更大規模的資本流入。與此同時，那些不干預國家的貨幣成為投機資金流的目標，因為這些貨幣存在著升值預期。換句話說，熱錢效應不但出現在發達和新興市場國家之間，也存在於各新興市場國家之間。

即便如此，像南非和墨西哥這些選擇不予干預的國家，在許多方面的表現都比那些干預國家要好。在聯準會在去年5月宣布將收手QE的規模後，兩國都受到多少因貨幣走弱而產生的經濟衝擊。真正的浮動匯率發揮了其作用：消除積累外部債務的誘因，激勵了實體經濟內部的靈活性，並促進了深度兼具流動性的資本市場的發展。

其外一個自保的後果源自於維護國家主權這個看似高尚的目標。尤其是政府可能（特別是大選期間）​​受到引誘，用自我保障手段來代替調整，而不是想辦法緩衝衝擊的影響或者支持重新平衡經濟結構。但若需要向國際貨幣基金組織這類多邊機構「請求」保障，就需要被要求完成特定的改革承諾。

事實上，新興市場國家的自我保障政策，正如聯準會的超寬鬆貨幣策略那樣，對自己帶來副作用。無論如何，都需要一些規定去限制熱錢——這些規定應該來自一個改革後的國際貨幣基金組織，而美國國會也應該表達支持。

特別明確一點的是，國際貨幣基金組織應該負責去評估熱錢效應並調整流動性去支持那些容易遭受衝擊的經濟體，要嘛借助中央銀行的貨幣互換額度，要嘛通過組織的流動性機制。這種多邊保障將緩解各國自我保障的需求，同時也不會侵犯一個國家的主權。

可以肯定的是，這些規則無法完全避免經濟體受到熱錢的衝擊，因為這些衝擊是一個經濟體調整過程中無法避免的一部分。但它們將有助於緩解在過去20年間破壞金融系統的風險。只有採用一個管理熱錢的明確機制，才能跳出那個資本流動劇烈波動和過度自我保障累積的惡性循環。

吉恩·弗里達（Gene Frieda）摩爾歐洲資本管理公司的全球策略分析師。