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如今,歐元危機的主要原因已經非常清楚,就是成員國將印錢的權利交給歐洲央行。它們沒有弄清楚,交出印鈔大權意味著什麼——就連歐洲當局也沒有。
引入歐元後,監管者允許銀行買入不限量的政府債券,而不需要為此準備任何股本(equity capital),歐洲央行給予所有歐元區政府債券完全相同的貼現條件。商業銀行發現,囤積疲軟國債券以賺取額外幾個基點是有利可圖的。
接著,2008年大崩潰爆發了。政府不得不出手援助銀行。一些國家發現自己負債累累,且債務貨幣不為自己所控制。歐洲分裂為債權國和債務國兩大陣營,這就是經濟績效差異的具體表現。
當金融市場發現被認為是無風險的政府債券可能出現被迫違約的可能時,風險溢價出現了顯著提高。這讓商業銀行無所遁形——它們的資產負債表上滿是可能違約的債券——從而造成了歐洲主權債務和銀行的雙重危機。
如今,歐元區正在複製全球金融體系在1982年和1997年應對此類危機之道。在前兩次危機中,國際當局以外圍國家為壑保護了核心國家,而如今,德國在不經意間扮演著同樣的角色。
細節上有些差別,但思想是一致的:債權國正在把所有調整負擔甩給債務國,而「核心國」撇清了自己在失衡問題上的所有責任。不過,在歐元危機中,核心國的責任要比1982年和1997年更大:核心國設計了一個有缺陷的貨幣體系,又沒能糾正其中的缺陷。 20世紀80年代,拉美經歷了失去的十年;如今,歐洲也面臨著類似的命運。
危機開始時,人們想不到歐元有可能會崩潰:以共同貨幣計價的資產和債務,你中有我,我中有你,歐元的崩潰會造成不可控制的大災難。但是,隨著危機的展開,金融系統日復一日各自為政。
歐洲央行的長期再融資操作,使得西班牙和義大利銀行得以購買本國債券、賺取豐厚的利差。與此同時,風險管理者試圖用國內資產匹配國內負債,而不是將歐元區作為一個整體這個考慮問題。
如果這一趨勢持續幾年,歐元崩潰或許能夠不引發災難,但仍會讓債權國擁有大量債務國的債權,而債務國償還起來困難重重。 4月30日,除了政府間的轉移和擔保,德國央行在Target2清算系統中對外圍國央行的總債權已高達6440億歐元,且在資本外逃的推動下,該數字還在以指數速度成長。
因此,危機還在持續發酵。金融市場的緊張情緒創下新高。最顯著的指標是仍擁有自身貨幣控制權的英國國債收益率創下了歷史新低,而西班牙債券的風險溢價創出了歷史新高。
歐元區實體經濟正在衰退,但德國享受著繁榮。這意味著差距在拉大。政治和社會動態也在朝分裂的方向發展。
根據我的判斷,當局還剩三個月的時間可以糾正錯誤、扭轉當前趨勢,採取非常規政策措施把情況拉回常態,防止失衡再度發生。
認識那些非常規手段可以滿足這些嚴格的要求不是件容易事,但也不是不可能的任務。銀行和主權債務問題必須同時得到處理,抑制競爭力分化之勢也不能忽略。
歐元區需要一個銀行聯盟:一個歐洲存款保險機制以防止資本外逃;一個歐洲資金源為銀行重組提供資金;以及一個泛歐元區監管和監督機構。重債國需要減輕融資成本。提供這些所需機制的辦法很多,但都需要德國的積極支持。
而這正是問題所在。德國當局正忙於在6月底的歐盟峰會上能及時提出一籃子計劃,但所有跡象都表明,德國人只會提供各方可以接受的最低限度——這意味著此次緩解又注定只是暫時性的。
但我們正處在轉捩點上。希臘危機可能會在秋季達到高潮,即使願意遵守當前希臘與債權國協議者在大選中勝出,也是一樣。到了那時,德國經濟可能也已經出現頹勢,因此首相梅克爾比現在更難說服德國公眾接受更多的歐洲責任。
為了阻止如雷曼兄弟倒閉這樣的事故發生,德國或許會採取足夠的行動讓歐元生存下來,但歐盟間會員國的關係會漸行漸遠。債權國和債務國的分化將會是持久的,德國將成為主宰,外圍國將淪為窮鄉僻壤。
這是一個政策失誤造成的悲劇,當德國人必須意識到歐元的設計缺陷,並立刻解決。
歐債的解方已經相當清楚:一個能夠且願意減輕外圍國負擔的歐洲財政當局,以及一個銀行聯盟。債務紓困可以採取歐元債券之外的方式解決,也可以要求債務國遵守財政契約作為交換條件。如果沒有進步,就撤回所有的紓困措施,這將有力地消除道德風險。德國必須做出選擇,不能辜負了自身成功給自己帶來的領導責任。
喬治‧索羅斯(George Soros)出生於一九三○年,一九七○年創辦量子基金(Quantum Fund)、一九九二年放空逾一百億英鎊聲名大譟、一九九七年打壓亞洲貨幣,引發亞洲金融風暴。現職:索羅斯基金管理委員會主席。
從諾貝爾經濟獎得主、哈佛、耶魯等知名大學教授到聯合國官員;從中國、新興市場、歐美到中東、阿拉伯世界,全球財經大師開講,深入淺出剖析國際大事。