＃金融風暴

還是正走在金融風暴的鋼索上？...

「二十世紀資本主義狀態的寫照，」這是「勵志演說家」喬丹‧貝爾福特（Jordan Belfort）在回首他欺詐、性和毒品的一生時說的話。 作為Stratton Oakmont經紀公司老闆，他在20世紀90年代初從投資者身上騙了數億美元。我看了馬丁·史柯西斯（Martin Scorsese）的電影《華爾街之狼》（The Wolf of Wall Street），從而激起了閱讀貝爾福特回憶錄（電影據此改編）的興趣。我從中得到了很多教訓。 比如，為貝爾福特及Stratton公司帶來大把不當得利、被稱為「先拉後砸」的騙局，在回憶錄中的描寫比電影中清晰得多。其技倆是找同夥買入一文不名公司的股票，在上漲中賣給真正的投資者，然後全部拋出。 受到傷害並不只是小投資者；令人側目的是富人也如此貪婪和容易上鉤，被貝爾福特喜歡僱用的「年輕愚蠢的」銷售員呼嚨去購買同樣的垃圾。貝爾福特顯然是（過去是，現在也是）超一流贗品賣家，精於自己的交易，直到被毒品毀了犀利的判斷。 在短暫的牢獄之災後，貝爾福特再一次賣起了他的成功秘訣，他坦承對自己的行為感到羞恥。但我懷疑，在內心深處，他對被自己騙的人的蔑視遠大於懊悔。 在近著《二十一世紀的資本主義》（Capitalism in the Twenty-First Century）中，經濟學家托馬斯·皮克提（Thomas Piketty）將Stratton Oakmont描述為「精英統治極端主義」的例子——從舊的不平等（以繼承遺產和低調生活風格為特徵）向新的不平等（以豐厚獎金和炫耀性消費為特徵）的長達一個世紀的轉變。 貝爾福特被描述成墮落的羅賓漢，劫「富」濟自己和親朋。「富」者，老式新教徒富豪也，他們喪失了保護自己的財富的能力，自然會被「人不為己天誅地滅」、精於街頭智慧的後起之秀——主要是猶太人──訛詐。但Stratton Oakmont的貪得無厭絕非華爾街的特例，我問我的一位好友、在SEC工作了20年的監管者，欺詐到了什麼程度，他告訴我：「我發現這是普遍現象。制度讓欺詐變得易如反掌，而人性把騙子和傻子扭在了一起。貪婪是萬惡之源。」 「華爾街之狼」是掠奪者，但所有那些做空自己所賣產品的大名鼎鼎的投資銀行，以及為無能力的借款人提供貸款、然後將這些貸款重新打包當作投資級證券出售的大名鼎鼎的零售銀行亦然。他們都是披著羊皮的狼。 一個正派的銀行系統有兩大功能：看管儲戶的錢，以及為儲蓄者和投資者牽線，從事可以共贏的交易。儲蓄被存在銀行裡，是因為儲戶信任銀行不會竊取存款，並且監護是有價格的。銀行所安排的借款人和貸款人之間的交易是現代經濟的生命線，這一業務具有風險，因此銀行家理應獲得豐厚的報酬。但如果銀行家所賺的錢遠高於他們提供基本服務所含的成本，就構成了英國監管者阿戴爾·特納（Adair Turner）所謂的「社會浪費」，或者過去常說的「高利貸」。 應該引起我們警覺的不是金融系統的集中度和連通性。在英國，越來越大的銀行資產比重集中於五家最大銀行身上。標準經濟理論告訴我們，超額利潤是所有權集中的直接結果。 連通性是指銀行之間的聯繫。這些聯繫可以是地方性的，如在華爾街和倫敦金融城。但透過衍生品的開發，它們之間的聯繫變成了全球性。衍生品原本是為了透過分散風險，強化銀行系統的整體穩定性。但是，它們實際上大大擴大了風險相關性，從而增加了系統的脆弱性。 英格蘭銀行的安德魯·哈爾丹（Andrew Haldane）和動物學家羅伯特·梅（Robert May）的一篇論文指出，衍生品就像是病毒。金融工程師和交易員對他們所承擔的風險的假設是一樣的。當這些假設被證明是錯誤時，整個金融系統都會受到感染。 集中化和連通性是相互強化的。如今，英國銀行資產負債表三分之二的增長反映了銀行間內部而不是銀行和非金融企業之間的債權關係——顯然這是錢生錢的行業。 改革者希望限制銀行家的獎金，在銀行各部門之間建立防火牆，或（更徹底地）限制單一銀行佔銀行總資產的比重。但唯一可持續的解決方案是簡化金融系統。正如哈爾丹和梅所指出的：「金融系統內部的過度同質——所有銀行都做一樣的業務——可以讓每一個個體銀行的風險最小化，但卻讓整個系統崩潰的可能性最大化了。」只要銀行可以從交易中獲利，他們就會繼續擴張衍生品，衍生品的規模將超過非銀行企業的合理對沖需求，留下大量只剩下為投資者和銷售者創造利潤這個唯一功能的冗餘產品。 如今，如何約束衍生品是銀行改革最重要的話題，尋找解決方案的指導思想應該是承認經濟學不是自然科學。正如梅所說：「百年一遇的風暴的機率，不會因為人們認為如此規模的風暴變得更加可能而改變。」 在金融市場中，機率確實取決於人們的想法。他們需要想的越少，就越好。喬丹·貝爾福特在某種程度上是對的：來金融界闖蕩的人不能太聰明。 羅伯特·斯基德爾斯基（Robert Skidelsky）是英國上議院議員，華威大學政治經濟學容易教授。 {DS_BOX_10500} ...

台灣驚險挺過亞洲金融風暴 1997這個牛年，正當眾人還沉浸在「亞洲經濟奇蹟」的粉紅泡泡之中，卻因泰國在...

1997~1998年亞洲和俄羅斯的金融危機，十年後由於金融機構槓桿作用過大，加上美國房地產泡沫破裂，導致金融風暴...

在另一波金融風暴隱然成形的壓力下，亞洲各國都不會太好過，連帶相關投資理財的對策，都要做一番調整...

同樣是印鈔票救經濟，從2008年金融風暴以來，美國發動四次寬鬆貨幣政策，歐盟也同樣做了三次，...

已故的投資大師、波克夏前副董事長蒙格（Charlie Munger），在生前發出最後的警告，不是針對哪支股票，而是岌岌可危的美國商業不動產。 「我們有很多陷入困境的商業不動產，痛苦在蔓延，每間銀行都比以前更不願貸款給不動產，有太多問題了，」蒙格在去年四月接受《金融時報》訪問時說。 言猶在耳，美國金融業又爆雷了，3月1日，紐約社區銀行（New York Community Bancorp，NYCB）在提交給美國證券交易委員會（SEC）的文件中自爆上季虧損較原先披露高10倍、執行長走人，當天股價暴跌近二六％。 紐約社區銀行曾在去年3月矽谷銀行危機中，接手破產的標誌銀行（Signature Bank），在矽谷銀行破產倒閉即將屆滿一週年之際，紐約社區銀行動盪，引起市場對危機重演的擔憂，彭博也以專題報導稱現在是「2008年以來，最大不動產危機」。 圖表製作者：曹博凱 圖表製作者：曹博凱 美商業不動產暴跌拉高銀行壞帳美、德銀行都受難「會有更多案例」 蒙格擔憂的風暴其實更嚴重了。美國商業不動產（以下簡稱商動）空租率至今依舊居高不下，承受不了高利率借貸成本的不動產公司或投資者開始賤價出售，使銀行壞帳也跟著攀升，雪球正越滾越大。 聯準會稍走錯一步，都可能使正在「軟著陸」的美國經濟翻車。這顆難解的未爆彈，你不可不知。 首先，從市場的訊號來看，商動危機短期內是很難有好轉的可能。 知名做空機構渾水研究（Muddy Waters Research），去年底盯上了著名投資基金黑石集團旗下的黑石抵押貸款信託基金BXMT，標題斗大寫著「懸崖來了！」。BXMT是一支房地產信託基金（REITs），專為商業不動產開發商和地主提供資金及貸款組合。 渾水指出，BXMT面臨流動性危機的風險，可能在今年下半年削減股息一半以上（註：美國REITs的收益一部分須以股息發放），大量借款人將不會再融資給BXMT，資產預計會損失一成至兩成，且它現在的準備金極少，難以應對將來臨的風暴。 令大名鼎鼎的黑石集團頭痛的，還不只BXMT。去年底，黑石投資的曼哈頓商業大樓Helmsley Building傳出債務違約，正緊急進行債務重組。該大樓建於1929年，是紐約最著名的大樓之一，在過去幾乎是穩賺不賠的投資。根據美國商動網站LoopNet，現在這棟34層樓高的地標建築，至少有8層是空租。 該案不是特例，根據彭博報導，一些位於曼哈頓和洛杉磯的商業大樓或它們的貸款組合，正以近半價出售。國際貨幣基金（IMF）報告指出，美國商動正經歷半世紀以來最嚴重的價格暴跌；美國房產大亨史登利希特（Barry Sternlicht）預估，光是商辦市值的直接虧損就可能達1兆美元，約是現在總市值的4分之1。 專門放貸給商業不動產的地區銀行首當其衝，也正成為做空狙擊的目標。 3月1日又暴跌的紐約社區銀行就是目前最大的受害者，這家165年的老牌銀行，今年以來，市值已蒸發6成多。 野火甚至已燒到美國以外。德國抵押債券銀行Deutsche Pfandbriefbank（PBB）因為對美國商動的投資，遭摩根士丹利建議客戶拋售擔保債券，導致該行債券價格及股價雙雙暴跌，做空方的持股占比更在2月15日達到歷史高點19％，是2週前的1倍多，成為歐洲現在賣空最嚴重的股票之一。 另一家德國私人銀行Aareal，在德國貸款市場市占達到約7％，它也有4分之1、價值10億歐元的美國商動投資變成不良貸款。「會有更多案例爆發？答案是，是的。」該行執行長克洛斯格斯（Jochen Klösges）坦言，並指出貸款方現在不相信市場很快就會好轉。 圖表製作者：曹博凱 圖表製作者：曹博凱 今、明年商動壞帳持續累積！逾400家銀行是高曝險「未爆彈」 股市空軍來勢洶洶，是因為真正的難關還沒來。根據美國抵押貸款銀行家協會（MBA）統計，今年將有高達9,290億美元的商動抵押貸款將到期，占比達總額的2成，其中有2,700億美元是去年無法償還而延至今年。這代表，為了償還貸款，今年商動的賣壓會更大，或又有更多壞帳誕生。 2025年，也將有高達5,600億美元貸款會到期，且根據摩根士丹利統計，有7成貸款屬於地方銀行或機構，如果壞帳繼續累積，地方銀行恐面臨巨大危機。 現在需要擔心的，不只是紐約社區銀行或PBB這些已經慘跌的銀行，會繼續被做空到什麼程度，而是類似的銀行還有太多家。 佛羅里達大西洋大學金融系教授柯爾（Rebel Cole）的研究結果並不樂觀，在他調查的全美四千六百多家銀行中，有近6成銀行對商動的負債權益比，即放出貸款金額對銀行總資本的比率，在300％以上。「當這個比率超過3倍，監管者就會非常害怕，」柯爾說。 目前出事的紐約社區銀行，商動的負債權益比在468％，換言之，按照柯爾的統計，目前約有四百多家銀行面臨的風險，並不比紐約社區銀行低。 這與美國全國經濟研究所（NBER）基於去年第3季的研究大致相符，該研究指出，當時已有44％商辦貸款成為負資產，即地產價值低於貸款價值，這將導致385家地區銀行出現危機。 然而，目前美國政府的態度是，雖然商動的損失與壓力在上升，但仍在可控範圍。2月初，美國財政部長葉倫（Janet Yellen）和聯準會主席鮑爾（Jerome Powell）都分別出來喊話，認為當前危機不至於釀成銀行的系統性危機。 困境一》降息太慢，恐重演金融海嘯若太快，最糟將導致停滯性通膨 但官員沒有講明的，是聯準會正陷入兩難：如果再不降息，商動的崩跌和銀行壞帳就難以舒緩；但太早降息又可能讓通膨死灰復燃。沒有作為，正反映聯準會舉步維艱。 全球策略研究公司總裁斯里庫瑪（Komal Sri-Kumar）在CNBC的一場採訪中警告，如果政府再不調整利率，一場商業不動產的海嘯可能會在今年上半年襲來，「過去一年我一直說（商動危機）是系統性的，它一直在累積，而且現在正達到頂峰……，我不懂為什麼葉倫說這不是系統性的。」 斯里庫瑪認為，美國聯準會應要提前在4、5月的會議上降息，否則等於是在重演2008年放任雷曼兄弟倒閉的情況。他指出，若當時聯準會肯更快採取量化寬鬆手段，後續金融危機完全可被阻止。 但斯里庫瑪也坦言，要拯救商動危機必須付出代價，「降息一旦開始，將會是劇烈且快速的，意思是到年底，會有6到8次降息，而代價就是要放棄對抗通膨，通膨將會比現在還高。」目前市場預估降息時間可能在6月，而克里夫蘭聯邦儲備銀行總裁梅斯特（Loretta Mester）則認為今年會降息3次。 如果通膨不僅復燃，還衍生成停滯性通膨，那對美國經濟將是一大打擊。 摩根大通在2月下旬的報告警告，美國現在的經濟狀況很像1970年代——當時陷入高通膨、低成長，加上剛結束的越戰、以阿戰爭（1973年爆發）、石油危機，導致停滯性通膨持續數年；現在則是有以哈戰爭帶來的紅海危機、俄烏戰爭，與美中競爭，都會助長通膨延長。 摩根大通執行長戴蒙（Jamie Dimon）在一月的訪談也說道，「在我看來，今年跟1970年代越來越像……，我現在有點懷疑金髮姑娘式的劇情能否成真（指經濟不過熱、不過冷的軟著陸）。」他指出，兩個時代的相似處還有巨大的財政赤字、轉向保護主義的貿易模式、大量的基建計畫和政府支出，政府這些作為全都是傾向通貨膨脹。 困境二》商動低迷，反助漲住宅市場房價指數創新高，變相拉抬通膨 聯準會面臨的另外一股壓力，來自美國房市的質變。商動市場的傾頹，反而促使住宅市場更熱絡，根據美國房產交易網雷德芬（Redfin），投資者正大量搜刮低價住宅，交易占比達到26.1％，是史上最高，數量也比去年增加24％，「我每天都會收到一堆來自投資者的信件，他們要找低於市價的住宅，一旦找到，他們會蜂擁而至。」一名雷德芬的房仲說。 房價若居高不下，通膨很難熄滅。根據美國聯邦住房金融局（FHFA）最新統計，漲勢雖然有趨緩，但美國去年12月房價指數再次破紀錄，達歷史高點。而美國通膨指標——消費者物價指數（CPI）超過4成是由房價構成，今年1月CPI年增率達3.1％高於預期，原因之一就是房價。 這讓聯準會更加舉步維艱，要降通膨必須維持高利率，但高利率又會逼資金往住宅市場跑，變相使房價、通膨下不來；若為了商動降息太快，又可能使房市過熱，若太慢，對拯救商動及地區銀行又起不到效果。 紐約社區銀行是紐約都會區最大的放貸者之一，因為對商動高度曝險，最新揭露去年Q4虧損達27億美元，更被穆迪降級至「BBB-垃圾級」。來源：達志影像 困境三》遠距工作熱、商辦需求低空租率高於疫期，價格回穩要再16年 下個問題是，就算聯準會真如斯里庫瑪所說，提前大幅降息，也難保能拯救商動產業。根據史丹佛大學WFH研究小組最新數據，美國目前約有3成全職工作是遠距，這比率大約從2022年起就沒有太大變化，且有超過八成的求職者仍希望在疫後維持遠距或混合的辦公模式。 混合辦公模式使目前商辦空租率達到史上最高的19.6％。史上最高的空租率是什麼概念？據美國房地產投資管理公司仲量聯行統計，美國目前約有10億平方英尺的辦公室沒人用，將近是470座台北101大樓的辦公空間。 凱投宏觀（Capital Economics）房地產副首席經濟學家雷楚拉（Kiran Raichura）預估，商辦價格會衰至明年底，並從疫情前的高點下跌35％，之後需要至少15年時間復原，甚至要到2040年才可能回升到疫前高峰。 難以拯救的商動，也許會讓聯準會改以對抗通膨優先、放棄商動和地區銀行，正如他們現在透露的態度一樣，那就很可能讓斯里庫瑪的預言成真：如同2008年，放任地區銀行自行面對痛苦，甚至破產。 別忘了，去年矽谷銀行、標誌銀行、第一共和銀行都在短短幾天內就倒閉，歷史重演的可能性並不低。 這3大困境，目前沒有任何專家學者或官員給出解方，使美國這場商動危機成為金融海嘯後，最難拆解的未爆彈。 不過，也有樂觀派認為這場商動危機還在可控範圍內，甚至是投資機會。因為商動量體畢竟不如住宅市場，《經濟學人》形容這場危機是「像被滑落的菜刀刺到，很痛、要縫幾針，但不致命。」 德意志資產管理公司（DWS）另類產品全球主管凱利（Paul Kelly）則指出，當前狀況「創造獨特的短中期地產債務投資機會，私人資本可以補足現在的資金缺口。」前兆華斯坦地產執行長伯格（Marty Burger）甚至離開老東家創業，專做把空置辦公室轉換為住宅的生意。 也許如戴蒙所說，「我想他們（指聯準會）正在做對的事情，就只是邊走邊看會發生什麼事。」不論是官員或投資者，今年都勢必要步步為營，面對這顆被市場低估的未爆彈。 ...

「金融風暴？台灣不趕時髦！」...

美國華爾街跟科技矽谷，最近最擔心的事情，就是美國中小型銀行的倒閉、購併、股價重挫，甚至擔心2008年金融風暴重演...

號稱日本四大證券公司之一的山一證券公司，終於在這一波衝擊亞洲的金融風暴中應聲倒地，成為這個月來繼三洋證券公司...