不是恐嚇！下一輪歐債風暴將「不期而起」

到目前為止，歐元危機已經過去了六個階段。回顧一下是值得的，因為這顯示了決策者是怎樣蹣跚而行、試圖撲滅大火又不去關注他們所選擇道路的去向。目前，市場已經冷靜下來，但這只是危機第七階段的開端，在這個階段中，歐洲將深陷債務泥淖。

到目前為止的事情發展過程是這樣的：

• 2007年，引入歐元所導致的通膨性信用泡沫破裂。
• 歐元區南部國家依靠印鈔機代替私人國際融資，之所以能夠如此，是因為歐元區國家中央銀行同意銀行以低標準抵押品獲得再融資信用。
• 歐洲央行通過證券市場計劃（Securities Markets Program）購買公債，這樣做的目的正是維持這些抵押品的價值。
• 財政救援機制為受困國和歐洲央行輸血。
• 歐洲央行通過直接貨幣交易（OMT）計劃框架許下無限量購買公債承諾，以鼓勵更多私人資本流向南歐，因為財政救援還不足以解決問題，並且在政治上限制太多。
• 在歐洲新的銀行聯盟條件下，債權人和投資者負債被限制在銀行資產負債表總規模的8%，這樣做是為了確保更多的私人國際貸款流向受困銀行。

危機的第七階段是道德風險加劇的階段，起因在於債務的急劇增長。投資風險大體上被歐洲央行和歐元區成員國政府創造的援助措施集體化了，因此投資者再一次接受了低收益率，借款人也在抓住新機會。

平心而論，2011年達成的所謂的財政契約正是為了避免這一結果。這份由所有歐盟成員國（英國和捷克除外）簽署的契約，要求政府承擔每年降低債務/GDP比率，降低幅度為實際債務/GDP比率與馬斯特里赫特條約所規定的60%上限差額的二十分之一。但是，該契約所預見的例外實際上取消了這一約束。

如果該契約被強制實施，那麼義大利應該在2011年到2014年間將其債務/GDP比率從121%降至112%。相反，義大利的債務比率卻大幅上升，根據歐盟委員會的預測，到今年年底這一比率將達到134%。

類似地，西班牙的債務比率應該從71%降至69%，但卻有可能升至99%。希臘的債務比率將從170%升至177%（儘管在2012年獲得了58個百分點的債務紓困），葡萄牙的債務比率將從108%升高到127%，法國將從86%升高到96%。但是，這些問題國家的政府並沒有沮喪地承認失敗，反而叫囂著斷然拒絕緊縮。

義大利新總理倫齊（Matteo Renzi）就是這樣問鼎寶座的。希臘總理薩馬拉斯正在用同樣的手段反制其左派對手齊普拉斯（Alexis Tsipras）。葡萄牙憲法法院駁回了該國的財政整合計劃。法國新總理瓦爾斯也反對緊縮。想必人人都希望成長能夠提高，但不幸的是，當政客言及成長時，他們的意思通常是應該允許他們背負更多的債務。

公債的增加在短期可以帶來需求上升，有助於提高產能利用率、維持就業穩定。但是，新債務只不過是麻醉劑，緩解了採取痛苦措施提高競爭力和產能成長的壓力。

這一新出現的債務紀律鬆弛現象反映了潛在破產成本的社會化，所有歐元區國家都在通過建立聯合責任機制走這條道路。正是這一債務共同化的現狀鼓勵了債權人接受低利率，而只有低利率才能讓倫齊、薩馬拉斯、瓦爾斯和其他人對緊縮政策敬而遠之。

這些都不足為奇：政策若成功，功勞都是決策者的；若失敗，成本可以集體化，在這樣的情況下，決策者自然會又早又快地追求這這一政策，並且手筆比他需要獨自承擔責任時更大。值得注意的是事實上的歐洲違規者成功地為自己披上了新社會突破的外衣。

只要看看美國你就能明白，歐元區的道路有多危險並且不可持續。當美國某個州債務過多時，債權人就會感到緊張，該州就會採取緊縮措施以防止破產成本——過去幾年，加州、伊利諾伊州和明尼蘇達州都發生過這樣的情況。

但所有這些情況都發生在債務/GDP只有不到區區10%的時候，因為債權人知道沒人會出手援助。美聯儲不會購買州政府債券，聯邦當局也不會給予任何擔保。

相反，在歐洲，歐洲央行成立前後本國印鈔機隨時待命，更有新的財政救援機制確保投資者只有在債務比率比美國高出10倍20倍時才會開始擔心。結果，債務水平會一直增加到失控的程度。

過去兩年所實施的援助機制大大將機債權人的焦慮。這將帶來幾年的平靜期。然後，風暴將不期而至，重創普羅大眾，而今天的領導人們可以拿著退休金高枕無憂。

漢斯沃納·辛恩（Hans-Werner Sinn）是慕尼黑大學經濟學和公共財政學教授，Ifo研究所主席。

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